【2013医药投融资年报之七】中药投资 冰火两重天
相比一直火热不减的医疗器械与如今炙手可热的医疗服务机构,中药企业在去年投融资市场上的表现,表面上看来则是不温不火—披露出来的PE/VC案例数目仅仅4个,占据着整个医药行业PE/VC案例很小的一部分。 
2014-1-21 12:45:20
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E药脸谱

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根据《E药经理人》历年投融资报告的统计,近5年以来,中药投融资案例都很少,每年都是个位数以内的数目。不过与这一情况相反的是在并购方面,中药板块的表现很是积极,2013年《E药经理人》投融资报告的统计期内,中药板块的并购多达23起,占整个医疗健康产业并购盘子的24.47%。两相对比,局面显然是冰火两重天,然这背后有着怎样的逻辑?


投资之期


一般而言,越是新颖的故事和机遇越是能打动资本的心,而如果行业本身状况就不错,故事讲起来就能拥有更强的底气。不管是医学价值,还是历史文化积淀,都使中医药的发展拥有极强的可扩展性,且蕴藏着不可估量的市场空间,因此这个行当里的故事对于投资机构而言拥有天然的吸引力。


光大控股医疗健康基金董事总经理陈鹏辉坦言:“相比国内化学药物创新艰难、仿制扎堆的现状,中药通过改变配方和剂型,极有可能成为创新品种,反而容易获得市场空间。所以依然是投资人值得关注的方向。”


但现实中鲜少的PE/VC投资案例却看似与上述逻辑构成悖论。根据《E药经理人》历年投融资报告的统计,近几年以来,尽管中药投融资案例在整个医药产业的投资案例中所占比例一直维持在一个相对稳定的水平,但从2010年到2013年,5%上下的比例在整个医疗健康产业PE/VC投资案例中却并不显眼,个中原因何在?


“中药行业好的投资标的几乎都已经上市,寻找优质标的越来越难,而可以找到的投资标的无一例外都非常贵。”同创伟业医药行业投资总监陆潇波向《E药经理人》这样描述自己过去一年对中药投资的印象。得到这样的答案并无意外。纵观整个中药行业,比较知名的几个中医药品牌几乎均已上市而且表现良好。同仁堂、云南白药、片仔癀这些大品牌、历史积蕴极深的中药企业在资本市场的表现更是优异。


而且对于投资人来说,投资中药行业跟西药明显不同,甚至门槛更高。西药的适应症、副作用均非常清晰,能够明清楚药效和作用机理,但是中药却不然。因此历览以往中药行业的投资案例,投资机构对于标的的筛选也跟西药是完全不同的路数,往往更看重被投企业的品牌效应,如xxx。这一倾向实质上已反映出中药行业的投资已趋于“黑匣模式”。


因此,投资者长久以来对于中药投资非常审慎。要在这个行业中淘金,除了对投资者自身的专业素养要求很高,标的本身的资质,包括品牌及产品差异化、特色化等,也为投资设立了很高的壁垒。


尽管如此,投资者并非完全无从下手。事实上,在品牌中药企业已成为稀缺资源的当下,投资者对于中药投资标的的筛选仍有门道。


《E药经理人》在采访多名投资医药产业PE/VC人士后得知,他们现在在选择中药投资标的的一个共识便是企业要有独家品种。德同资本合伙人李凯军表示:“在现行招标体系下,化药仿制药竞争已激烈,而中药独家品种却独优势。”拥有一个或多个独家品种,有一两个销售过亿元的产品,在细分领域集中度相对较强,并能通过品牌实力或者中药保护等手段建立较高的商业壁垒,从而获得一个长期较好的发展环境,这类公司最受投资者们的欢迎。


当下之局


之所以有这样的选择背后的逻辑与现行的行业政策环境紧密相关。


从国内医药市场环境来看,新医改之后随着医保控费与药品招标政策的影响,制药企业所面临的挑战日益加深。不过这些年来,中药却享受着独家品种、单独定价等一系列扶持政策,让部分中药企业获得了独特的竞争优势,在中国医药市场的表现独树一帜。


尤其一些中药品种在心脑血管、肿瘤、抗炎等领域更是创造了可观的销售规模。例如,国家出台“限抗令”之后,对抗炎类中药的提振尤为突出。2011年以前,医疗机构存在较为严重的抗生素滥用现象,抗生素也一直是中国医药市场上用药金额最高的一类,占整个市场的23%~25%。而限抗令之后,大批中药抗炎产品随之崛起。


李凯军告诉记者:“在前两年,不光是我们,很多投资公司花在中药企业的时间都比化药企业多一些。国内医药市场很有意思的是,国内企业销售规模超10亿元的品种基本都是中药,而且很多市值较高的上市医药公司也都是中药企业。”


但对于投资机构而言,中药有别于西药的独特产业链模式本身也蕴藏着诸多风险。首先,目前学界对于中药有效成分的作用机理仍然研究不透彻,如今年以来,同仁堂、云南白药、汉森制药等中药企业旗下中成药产品均被爆出有害物质含量超标,引起舆论恐慌。


其次,不少PE/VC也纷纷表达了对当前中药材质量的担忧。目前我国中药材从种植到加工生产,标准尚处于缺位状态,药材质量成为中药投资的系统性风险,只要“上游有问题,下游也会跟着遭殃”。


此外,一些企业的中药材采购模式也令投资者有时捉摸不定。一位在今年投资了一家中药企业的PE表示,在进行了一轮投资后,才发现所投的企业在财务上存在问题。“从小散户处收购药材,让中小型中药企业的财务核算比化药企业要难。”


例如,近年来随着各种不良反应事件的曝光,临床使用中药注射剂的争议就从来没有中断过。目前中药注射剂在三甲医院的使用限制有日趋严格的趋势,这让中药注射剂的投资热开始冷却。高特佳集团执行合伙人郭海涛就坦言:“高特佳已经完全撤出了中药注射剂方面的投资。”


此外,上述政策层面对于中药行业的保护也有松动迹象。近期,发改委关于中药降价的研究讨论再次摆上日程。“此次中成药价格整体降幅不低于10%~15%。除了国家保密品种外,其他优质优价的中成药需按10%的降幅调整;而对于那些调整后降幅超过25%的中成药,可分两年时间调价到位。”有接近此次定价改革的相关人士表示。一旦这项政策落地,势必会导致投资机构对相关企业的投资回报进行重估。


未来之路


中药产业环境正在发生变化,但另一方面,可以看到的是,随着中药现代化的推进,中药投资新的方向与机会正在到来。与此同时,PE/VC们对于中药投资的理解也在发生不断的演进,为把握新的投资机会,也开始逐渐变革自身的投资模式。


在谈及未来中药投资的方向时,很多PE/VC都表示会倾向于更容易看得懂、说的明白的中药现代化项目,而且这也是中药行业自身发展的趋势。天士力无疑是国内目前最能代表这一趋势的样板企业之一。其在中成药现代制剂技术上有着非常突出的成就,中成药国际化也取得了突破性进展,被业界看做是未来中药现代化发展的一面旗帜。其主导产品—复方丹参滴丸在中药现代化方面的探索便可圈可点,和传统产品相比,复方丹参滴丸的有效成分更纯,药理作用更强。这一产品也为天士力带来了巨大的经济效益,自2002年起,复方丹参滴丸的年销售额就突破10亿元,连续3年蝉联中成药销售排行榜单品冠军。


像天士力这类中药企业的对投资者的吸引力在于传统中药的现代化创新所带来的更明确的功效,或者说更显而易见的市场增量。因此,只要具备这样的故事,无论正在成长中的新兴中药企业,还是努力转型的老牌中药企业,都有可能引起PE/VC们的兴趣。


正如李凯军所言:“中药一些很好的企业确实已经投得差不多了,而中药现代化是一个很有潜力的方向,毕竟中药五千年的历史中有很多精华,但现在药材的道地性已不如以前,影响了中药的药性,而中药现代化,可以做到提取有效成分,给中药发展带来一个新的方向。” 据称,德同资本近期投资的河北兴隆希力药业,看重的就是后者在中药现代化方面的作为。


不过值得注意的是,在争取这类标的的道路上,以资源整合为目的,整合上下游产业链的产业资本强势介入,给PE/VC带来新的挑战。


这一点从近几年中药投资案例的格局就可见一斑,即PE/VC的财务性投资变少,而产业资本的投资和并购却不断增加。如过去一年,华润三九收购山东临清华威药业,获得独家品种外感风寒颗粒及清瘟解毒片,收购天和药业获得骨科领域极具影响力的“天和品牌”及独家品种天和骨痛贴膏等;益佰制药5亿元收购百祥制药,获得9个国家医保产品、1个国家基药产品、4个独家产品、3个独家剂型。


在整个医药产业链在重新调整,并购整合成为产业关键词的2013年,这样的案例更是不胜枚举。究其原因,医药行业是高度专业化的行业,而要想打破中药的黑匣模式更是艰难。产业资本立足产业专业性,熟悉行业环境,可以从产业链整合的角度最大化挖掘和利用目标企业的竞争优势,因而在选择投资标的上比PE/VC更具优势。另一方面,由于产业资本一般是出于完善和提升自身竞争优势而选择标的,除了资金外,被投资企业能够充分享受到投资方所具有的发展资源,这种资源嫁接带来的后期发展机遇远比简单的财务投入更具吸引力。


对于PE/VC来说,这算不上是一个利好趋势,因为产业资本的崛起正使得中药投资机会越来越少。但是一些PE/VC已经意识到了这一点,在投资思路上也有了不小的突破。例如高特佳控股遭遇危机、甚至停产的博雅生物,并将其成功运作上市,成就了一个由PE控股运营医药企业的经典案例。此后,高特佳还以博雅生物为平台,对整个行业开展整合。郭海涛表示:“高特佳现在已经搭建了生物医药、中药、体外诊断等产业平台,更为贴近产业,通过金融资本与产业资本相结合,实现了产业链投资的新格局。

 

本文来源于《E药经理人》杂志2013年12月刊,作者为展羽琪。

 

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