理一理兼并收购的那些事儿
最近制药行业非常地热闹,继葛兰素史克、诺华和礼来三巨头玩了一把换子游戏后,辉瑞和阿斯利康,Valeant和艾尔建(Allergan)紧接着就收购问题你来我往,好不热闹。于是乎,并购、恶意收购、毒丸这类词汇满天飞,一些小伙伴不明白了,这都啥意思啊?所以我们就一起来梳理梳理有关并购这些事吧。 

 

 

最近制药行业非常地热闹,继葛兰素史克、诺华和礼来三巨头玩了一把换子游戏后,辉瑞和阿斯利康,Valeant和艾尔建(Allergan)紧接着就收购问题你来我往,好不热闹。于是乎,并购、恶意收购、毒丸、白衣骑士这类词汇满天飞,一些小伙伴不明白了,这都啥意思啊?所以我们就一起来梳理梳理有关兼并收购这些事吧。

 

兼并(Merger)和收购(acquisition):这两个词代表着公司购买、出售和重组业务。不是所有的并购都能和平地进行的。有时候,会发生强买强卖的事,就是收购方违背被收购方的意愿进行强行收购,这种情况就是恶意收购了。

 

我们先来看看十年前安万特(Aventis)的员工抗议法国赛诺菲(Sanofi)恶意收购的场面。大伙都知道,这收购最后成了,而且最终是以友好的方式替代了最初的恶意收购。




当然不可能每次都这么好运,恶意收购还是会发生的。接下来,我们来看看恶意收购是如何发生的,被收购方是如何防守此类收购,以及为什么我们说恶意收购不一定就是个坏事。

 

恶意收购

 

首先,我们来说说兼并:两家公司如果要合并的话,首先公司的董事会(或者是股东)需要达成协议。原先的公司将不复存在,会成立一家联合了原来两家公司的人员和资产的新公司。如同任何商业交易一样,这个过程可能很简单直接,也可能极其复杂。但关键点就一个:这两家公司都同意合并。

 

接下来说收购,就是一家公司购买另一家公司。被收购的公司将不复存在,或者成为收购方旗下的一家分公司或一个部门。出手收购的这家公司将拥有被收购公司所有的资产,包括公司名称、设备、人员、甚至于专利和其它的知识产权。不过,和前面说的兼并一样,关键点还是那一个:两家公司的董事会或股东们都同意这笔交易。

 

然后我们终于可以回到恶意收购这个关键词上了。恶意收购就是当被收购公司不愿意出售、或者不愿意出售给某个特定买家,而收购方仍旧强行进行收购的行为。那么,一家公司如何才能买到本不想出售的公司呢?这里有一个前提,就是上市公司,恶意收购只可能在上市公司间才能进行,原因是上市公司在公开的股票市场发行可以买卖的股票。

 

上市公司发行的每股股票都代表股东对公司拥有一个基本单位的所有权。举个例子,如果一家公司发行了1000股股票,而你拥有其中的100股,那么你就拥有那家公司的十分之一。如果你有500股以上的股票,那你就拥有那家公司的多数权益,或者说,你控股了那家公司。每当公司有重大决策时,股东们就必须投票表决。你拥有的股票越多,你获得的投票权就越多。假设你拥有了超过半数的股票,那么你就总是拥有大多数的投票权。这样,你就可以在很多方面控制这家公司。

 

所以,恶意收购可以归结为:买方获得了目标公司的控制权,从而迫使目标公司同意出售给买方。

 

为什么要霸王硬上弓?

 

有好几个原因都会最终导致一家公司希望或者必须进行收购,我们一个一个说。最常见的情况是,买方认为目标公司未来可以为其带来丰厚的利润,超过了收购的成本。另外一个当前比较多见的原因是战略收购,就是为了获得分销渠道、客户、品牌或者技术而进行收购。

 

以上这两个原因对于友好的并购和恶意的收购是相同的。但是虽然买方有一堆充分的理由想要收购,但有时候目标公司并不配合,就是不想卖。这个原因也有很多,比方说那家公司就是很简单地只是想保持独立。或者,公司的管理层不希望公司被收购,因为收购后他们经常会被替换掉,所以他们想保着自己的饭碗。也可能董事会或股东们觉得交易后公司的价值会降低,或者公司的业务会面临危险。总之,买家看上了,但对方不想卖。这样,如果买家一定要获得那家公司,就只有通过恶意收购了。

 

当然,也有少部分情况买方采取恶意收购只是为了收购进行得快点,懒得费时费力地与目标公司的董事们和股东们磨叽,虽然后面的做法通常能带来更优厚的交易条款。

 
恶意收购是如何进行的呢?通常会采用要约收购的方式,就是收购方公开地发起一个收购要约,给予目标公司股东们一个以每股为基础的价格。这个收购价格通常要比该股票当前的市值要高,就是溢价,以鼓励股东们将所持有的股票出售。这个要约是有时间限制的,并且还有其他附加条款。如果目标公司的股东们接受了这个要约,收购方就必须要向目标公司披露他们的计划以及提交给证交会的相应文件。

 

有时候,收购方也会采取另一个方法,就是一点点慢慢地买入目标公司的股份,直至获得控股权,这也被称为“爬行收购”(creeping tender offer)。不过这样做是有风险的,目标公司可能会发现正在被收购,并采取措施以避免。

 

还有一个方法叫做委托书争夺战(proxy fight),买方不尝试购入股票,相反,买方试图说服股东们投票选举出一个新的支持收购的管理层或董事会来代替现有的反对收购的管理层或董事会。这种情况一般是由于公司股东内部的意见纷争。有部分股东对现状不满,于是就说服其他股东们一起联合起来。这种情况比较麻烦,因为绝大多数针对恶意收购的防御其目的都是防止控股权旁落,而委托书争夺战直接改变了控股者的想法。

 

最著名的委托书争夺战案例当属惠普收购康柏。这笔交易帐面价值250亿美元,不过据说惠普为了动摇股东花了真正的巨资。最后,51%的股东投票同意合并。

 

防御方案出炉

 

接下来,我们看看一家公司如何防御恶意收购。

 

有好多种方法都可以用来对抗恶意收购,其中最有效的方法都是建立在内部防御基础上的,使公司难以被收购。这些方法被统称为鲨鱼排斥法(shark repellent),下面是几个例子。

 

金色降落伞(GoldenParachute)是针对CEO合同的一项条款。如果公司被收购,CEO可以得到现金或股票形式的一大笔奖金。这样,收购方就被迫在原有的收购价外再额外加上一大笔钱,收购就会变得更昂贵和吸引力更弱。但不幸的是,这也意味着如果CEO把公司搞得一团糟的话,公司反而成为收购方眼中的香饽饽,而CEO本人也可以通过出售公司获得巨额经济回报。

 



 

绝对多数制(supermajority)是另一种防御方法,任何一笔收购都需要70-80%的股东批准才能进行。这使得希望通过购买足够多的股票已达到控股目的的方法变得非常困难。

 

分级分期董事会(staggeredboard of directors)可以防止整个董事会一下子被替换。比方说,一些董事每两年选角一次,另一些每四年选举一次。很多有意收购的公司都不想等四年这么长的时间。

 

双级股权结构(Dual-classstock)使公司的所有者守住公司的投票权,因为公司公开发行的股票只有非常少的部分有投票权,或者压根就不公开发行有投票权的股票。投资者可以购买股票,但他们无法通过购买获得公司的控制权。

 

除了前面说的这些,还有一些其他的方法可以对抗恶意收购:

股东权益计划(shareholder rights plan),俗称毒丸计划(poison pill),由于其不需要股东批准即可实施,因此是最受欢迎的对抗恶意收购的方法之一。典型的股东权益计划需要公司董事会事先批准一项股权摊薄的条款,一旦恶意收购方收购公司一定比例的股份(比如20%)即促发该条款生效,公司原有股东将有权以折扣价格购买公司新发行的股份,籍此抬高收购方的成本。这一方法的争议点在于,它阻碍资本的自由流通,并且赋予股东权力以对抗收购的名义充实自己。

绿票讹诈(Greenmail)类似于敲诈勒索,但是“绿”代表着这钱是为了避免被收购而必须花出去的。如果收购方已经在控制公司的边缘,目标公司可以出一个更高的溢价来买回公司股票。有的时候,收购并不是目的,有些所谓的收购方仅仅通过购买股票再以更高的价格卖回给目标公司来赚取利润。

 

白衣骑士(White Knight)也是个常见的策略,就是目标公司找到另一家公司来收购它们,以避免被恶意收购方收购。有好多原因导致它们宁愿被另一家公司收购,更好的收购条款、更好的关系、或者更美好的长期愿景。

 

反噬防御(Pac-ManDefense)是指目标公司放过来购买收购方公司的股票,以此阻挠收购的进行。

 

谁会从恶意收购中获益?

 

虽然公司之间为了抵抗恶意收购打的不可开交,但有时候大伙搞不大明白为什么它们要互掐。收购公司会以溢价来购买股票,被收购方股东们会因为收购而得到直接的好处。相反,收购方通常需要负债来完成收购,或者支付远高于市场价的费用。这会抵消到一部分被收购方的价值,通常情况下会导致收购方公司股东所持有的股票贬值。

 

有一些分析师认为,恶意收购对经济整体上是有害的。因为当一家公司接管另一家公司的时候,管理层未必理解新公司技术、商业模式和工作环境,而因收购而带来的负债又会拖累公司的增长,整合经常会导致裁员。

 

恶意收购的另一项成本就是公司为了对抗收购而花费的精力和金钱。被收购的恐惧被阻碍公司的增长、扼杀创新,还会使员工对能否保住工作产生担忧。

 

最终,我们必须就事论事,评估每一起并购案的成本。有些可能成为灾难,而另一些则可能造就远超前辈的成功公司,大家应该不会忘了罗氏收购基因泰克吧。

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